金融衍生品交易中侵权问题与维权救济的思考——从国企金融衍生品投资巨亏案出发
2010年11月05日 13:35 作者:杨东 孙洁
关键词: 金融衍生品、金融消费者、欺诈、 金融衍生品侵权、说明告知义务中国论文网/l6X a}{4WlX$K#B
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内容提要: 金融危机袭来，中信泰富、东航、中航、深南电等国有企业纷纷暴露出巨额衍生品交易亏损，引起了各方的广泛关注。金融衍生品市场具有信息的不对称性的特点，金融消费者处于弱势地位。随着金融衍生品的创新和复杂化， “投资陷阱”更加难以被投资者发现，导致了金融衍生品交易容易出现误导、欺诈和不当陈述等侵权问题。在这一系列国企金融衍生品投资巨亏案件中是否存在着侵权行为，以及如何救济、如何维护国有企业的利益成为了目前关注的焦点。与国外立法相比，我国在金融衍生品侵权方面的横向法律规范存在着缺位，亟待完善，以实现对金融消费者的权益保护和有效救济。
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一、问题的提出中国论文网5Lt(@7o {5z+f*q Z
（一）我国金融衍生品投资者的巨大亏损案件中国论文网P2V
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受金融危机影响，2008年国有企业相继暴露出巨额衍生品交易亏损。截至今年1月初，中国国航、东方航空及上海航空3家国有航空公司燃油套期保值合约公允价值损失也高达131.7亿元，中国远洋公布远期运费协议浮亏约40亿元。[1]还有一些其他的中资企业和个人投资者在投资国际金融衍生品的同时，遭遇了大量的亏损。
N y.z(_)E}5l&B0 首先是，香港中信泰富金融衍生品巨亏案件引起了学界的极大关注。自2007年，中信泰富开始购入澳元的累计外汇期权合约，目的声称是对冲公司在澳大利亚铁矿石项目中面对的货币风险。2008年12月20日，中信泰富发布公告称该澳元累计目标可赎回远期合约，因澳元大幅贬值，已确认155亿港元亏损。到10 月29日，因澳元的进一步贬值，亏损将近200亿港元。[2]其中的套期保值合同一直有争议。中信泰富选择的金融衍生产品是Accumulator，以其交易的不对等性和高杠杆性为特征。中信泰富作为Accumulator的买方，以约定价格购入约定数量的澳元。当澳元价格上涨——意味着中信泰富可获利 ——直至一定程度，合约自动终止，中信泰富最终的盈利是有限的。但若澳元下跌——意味着中信泰富亏损——合约并不会终止，相反，中信泰富因合约的杠杆性必须购入原约定数量数倍的澳元，损失被放大。[3]中国论文网6P l.^!DO
中国远洋出现了套期保值的巨大浮亏。在BDI指数达到最高点时，中国远洋若真心出于套期保值的需要，应该为了规避因航运价格下跌的风险而做空FFA，但中国远洋认为BDI指数仍然会继续上升，选择做多FFA以获取盈利，结果对BDI的一路狂跌始料不及。[4]因BDI指数（波罗的海干散货运价指数）的大幅下跌，中国远洋也因FFA（与航运运费挂钩的远期运费协议）而招致巨大亏损。
@(k-|N'B |0 东航巨亏的套保合约签订于2008年6月份，签订对象为数家国际知名投行。航油套期保值是指航空公司为了应对油价的上下波动带来的经营风险，对未来所用航油进行保值增长的一种金融衍生品工具，通过买入或卖出远期航油合约，锁定成本。但东航此次所签合约远非“锁定成本”这么简单，其结果也完全背离了其管理者们的初衷。根据东航公告，所签订的航油套期保值期权合约分为两个部分，在一定价格区间内，上方买入看涨期权，行权价约为140美元，同时下方卖出看跌期权，行权价约为60美元。在市场普遍看涨的情况下，采用这种结构的主要原因是利用卖出看跌期权的收益来对冲昂贵的买入看涨期权费，同时要承担市场航油价格下跌到看跌期权锁定的下限以下时的赔付风险。合约签订后不久，国际油价从140美元/桶高台跳水直线回落，最低探至40美元/桶以下的价位，而东航所签订的合约因为油价跌破60美元/桶价格。[5]中国论文网(X)M&{ Bz|*a
中国国航与东航的情形类似，通过买入看涨期权锁定原料成本的愿望可以认定为套保，但其基于牛市判断而卖出看跌期权，在规避了油价上涨产生的风险的同时，也成为期权的庄家，产生了一个新的价格下跌的敞口风险。如果国航仅通过买入看涨期权进行套保，则最大亏损也仅为已支付的权利金。但很不幸，国航为贪图卖出看跌期权所得的丁点权利金而陷入了“结构性期权”套保迷宫，从而使自己面临深度亏损之境。[6]
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DQ0K4d/V9g$T0 地方国有企业深南电与高盛旗下的杰润公司签下两份石油对赌合约，赌未来两年内的石油价格。深南电签下的对赌合约的内容同样具有高风险。当石油价格高于约定价格，公司可获得收益，且按合同规定收益有上限。但当石油价格低于约定价格时，却无下限，并且约定中的两倍杠杆，让合同的风险进一步扩大化。中证期货经纪有限公司研究部林帆认为，对高盛这种擅长石油衍生产品且对油价影响力较大的公司来说，设计这样的协议轻车熟路，深南电将对被迫长时间持有的第二份协议十分被动，从而面临巨大风险。[7]
I2h8S/F4tLW1t0 除了企业金融衍生品投资以外，许多内地的个人投资者购买了外资银行理财产品的投资者亏损严重，汇丰银行、渣打银行、星展银行等外资银行都因理财产品而与客户发生纠纷。外资银行为中国有钱人量身定做的理财产品，也演变为吞噬巨额财富的陷阱。
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RTS0g3P0 （二）我国金融衍生品投资者巨大亏损案件的原因
.J4I5w,Q5Y9CO0 1、企业存在投机心理
`@7a,?^3h0 套期保值的原理是，企业通过在现货市场和期货市场的反向操作，利用期货市场的盈利来弥补现货市场的亏损，或者利用现货市场的盈利来弥补期货市场的亏损，从而使企业经营不受商品价格或金融资产价格波动的影响，帮助企业转移经营风险。[8]
&?i h5^/MD `0 但某些中资企业在实际的操作中，往往存在投机牟利的思想，即不是去考虑如何规避风险来锁定成本，而是去想如何利用风险来获取收益。这种思想特点是试图利用有利于自己的条款来牟取投机利润，而忽视其中存在的风险。这些亏损的企业几乎都脱离了“套期保值”的避险的本意，而选择利用条约有利于自己的条款为自己谋取投机利润。中国论文网0R jl C H t
中信泰富案中，亏损企业在交易中存在着巨大的投机心理。首先，中信泰富的真实澳元需求只有30个亿，但中信泰富在去年7月的前三周内，签订10多份合约，在澳元下跌对自己不利的情况下却要购入最多90亿澳元，套期保值数量远超过公司实际经营需要。其次，假如真为了套期保值，完全可以用最简单的远期货和外汇互换合约实现。更重要的是，中信泰富的复杂衍生产品根本不能“规避澳元上涨风险”，假如澳元真的大幅上涨，也就是中信泰富最需要依赖此合约时，交易对手却可以通过“敲出障碍期权”而取消合约，完全消除其套期保值功能。很显然，中信泰富是在做高杠杆投机，而非套期保值。
1W4v4c~Qi\x'C0 2、企业内控制度存在严重缺陷
!Jp&C_BP Wq0 这些出现衍生工具投资巨额亏损的多为国有企业，投机导致大规模亏损的情况由我国国有企业内部治理结构缺陷导致的。哈佛大学法学博士温智敏认为，“国有上市企业出现这类情况毫不奇怪，原因就在于国企内部管理的困境，这是国有企业难以克服的问题。”[9]一旦公司权力集中于少数人手中，董事会、监事会的监督功能即被虚化，风险控制机制也发挥不了作用。一些参与衍生品投资的央企负责人，他们迫切想锁定经营风险进行套期保值，甚至想投机大赚一把，自己却对衍生品不甚了解，既缺少实战经验，又缺少专业技术和人员，最终风险控制成了摆设。再加上，西方投行超大力度的公关，更加助长了投资风险。在这些案件中，企业内部风险管理都没有起到“看门人”的作用。
9I:X9O }:T0 3、金融衍生品设计中可能存在陷阱中国论文网eW.j)R-ev3?W4v
此类金融衍生产品，一般实体企业或机构投资者根本不知道这类产品应如何估值，不知道如何计算与控制风险，因此很容易在高价买进这类产品的同时，低估其潜在风险。而作为交易对手的投资银行或商业银行，则拥有大量专业人才，对于衍生品的数学模型有着多年研究，充分掌握估值与风险对冲技术。因此，交易双方之间存在严重的知识与信息不对称。甚至在某些金融衍生品交易中，当投资者签订合同的时候就已经开始亏损了。黄明教授比较精辟地将其概括为：“单从定价的角度考虑，与国际银行做复杂衍生产品交易，就好像普通人与乔丹一对一进行篮球比赛。”[10]
G!OA+q5D-yi0 4、金融衍生品监管存在缺陷中国论文网 g0@p-y7f7R:m&U U9Tb
过于复杂的衍生产品因其创新过快，多在场外进行，非标准化且极不透明，远超现有监管体制可容纳的框架，对金融市场与实体经济可能产生很大的负面冲击。“金融衍生产品交易多为表外业务，会计数据不透明，又没有标准化合约和统一的交易条件，监管机构很难获取充分信息，发现其中猫腻。”[11]金融市场的发展固然离不开衍生品的创新与发展，但对于复杂衍生产品则应加小心，慎之又慎，初涉市场者切不可对自己无法理解的复杂产品轻易出手。我国多数国企只是拿金融业务当作副业，对衍生产品领域很陌生，对金融衍生工具的杠杆性、复杂性和风险性认识不足，一旦入局，便会被熟悉游戏规则的投行掌握主动权。中国论文网6W7T x7p3?4H
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我国至今尚未有独立的规范金融衍生产品的法律法规，对金融衍生品市场主要依靠行政规定。这类规定中虽然涉及金融衍生产品交易的监管问题，但只是提出了市场风险管理的基本要求和指导性意见，在体系的严密性、科学性和管理的权威性方面难以跟法律相比，当面对日新月异的金融衍生产品显得尤为力不从心。[12]对我国企业参与境外金融衍生品交易的监管更是鞭长莫及，监管机构难以有效跨境实施监管，对于国内企业的外汇金融衍生品交易风险一筹莫展。
"U L&my(n.K8Q0 （三）此类案件涉及的法律思考中国论文网8G(E
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9月7日国资委就央企衍生品“法律函”事件做出回应，表示支持从事油料结构性期权交易的部分中央企业运用法律手段维权，以确保国有资产安全。[13]我国企业开始从巨额亏损的惊叹中走出来，对整个事件进行反思：我国的国有企业是否掉进了外国投行的陷阱，外国投行的销售金融衍生品的行为是否涉及到侵权，我国对金融消费者的法律保护是否缺位，国有企业在遭遇巨大亏损后应通过怎样的途径来挽回。中国论文网 ]}$u$f*P1O*Nt
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mh0 二、金融衍生品交易中的“陷阱”中国论文网ak"r L
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（一）复杂的衍生品结构中国论文网v'zN/U4r6W]
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简单的衍生品市场竞争激烈，价格可以在公开市场查到，而结构越复杂的衍生品竞争越少，复杂到一定程度，如期权和期权展期的价格无法通过公开市场获取，只能让交易对方报价，依赖对方的定价权。中国公司希望购买套期保值产品来规避利率变动的风险，其实这通过一个简单的保值产品就能做到。但外资投行却向他们兜售复杂衍生品，这种产品与一些晦涩难懂的因素挂钩，这些中国客户便得向投资银行付出数百万美元的代价。中国论文网-[u&b+Rn _
段世华：“由于国际投行具有绝对的专业优势，他们设计出极其复杂的衍生品交易合同，一般专业人士都看不懂，比如我们期货分析师，更别提我们国内企业了。由于信息不对称，他们随处都可以设置圈套。在这种情况下，合同的签订无疑违背了合同法的基本原则。”[14]中国论文网*`9IH4t7WRK
（二）高杠杆和高风险性中国论文网-X R.?8wu7dx
所有衍生产品都是保证金交易，因而拥有高倍杠杆。首先，它的盈利空间与亏损风险因为“敲出障碍期权”条款而极其不对称。其次，长达20 多个月的定期交换使得风险放大了数十倍。第三，在签订这一衍生品合约的时候，企业需要交付的资本保证金数额一般不大，交易过程中一旦发生亏损，会给投资者造成一种仍在承受能力范围之内的错觉，因而诱使投资者不断补仓，直到把自有价值全部押进去。这与非杠杆的股票市场投资有很大区别。在衍生品市场，只投入几千万的保证金，就可能要承受几十亿的风险，最终造成无可挽回的巨额亏损。
1L9amwn(m'H7Mk O0 （三）风险的不对称性
(a CaX[;v'E0 一般企业买了衍生产品进行投机，往往是承受敞口风险，仓位随市场价格波动而承担风险。但投资银行在兜售衍生产品后，会马上到衍生产品所挂钩的基础市场上做一个反向对冲，比如中信泰富的衍生产品对家就会在澳元与美元市场上建仓对冲，而对冲仓位数量则按照其研发出来的复杂数学模型而计算出来，而且随着市场价格变动而计算并不断变动。在这样一套对冲流程的支持下，衍生产品销售者就会锁定高价销售衍生产品带来的利润，而不承担市场价格波动的风险。故而，在复杂衍生产品市场，买卖双方可能存在着极大的风险不对称。从这个意义上说，衍生品交易是具有极大知识含量的特殊交易。中国论文网k2V\#B%ASb
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三、金融衍生品交易中可能存在侵权事实
u&QR#Zm\:M0 （一）金融衍生品合同的特点中国论文网%w"f+oO_q
1、金融衍生品合同是一种规避风险的买卖合同
dir+\j0ggd!a`0 “衍生金融工具所代表是以约定未来在当事人间交换特定金融标的物为内容的买卖合同之债。”[15]金融衍生品交易合同本质上是一种买卖合同，但是与一般的买卖合同不同，是以规避风险为主要目的。但是，一旦盲目过度地使用金融衍生品，追求投机获利的话，此种合同就会蕴含着巨大的风险。
g5[qL ot g)?+O Gg0 2、金融衍生品合同具有格式性和高度的复杂性
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T0Eq1F?!I0 在当事人交易的过程中，所要签的往往是包含“敲出障碍期权”、“双外汇选低期权”与“看跌期权”等复杂的金融衍生工具的合同，具有很强的专业性。此外，出于效率的考虑，此类金融衍生品合同通常是以格式合同的形式出现，作为买方金融消费者通常没有协商的余地，处于被动地位。
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R4s8Ly0S mG D b0 唐金龙:“这个法律文书内容是非常繁复的，他不是说实际的一种交付，从某种意义上来说，他的金融衍生品交易其实就是法律文书的交易，这一点法律文书量非常之大，即使是你专业人员，可能某一个字句的不同，可能都产生不同的后果。”[16]
[9K8B T p0 常清:“投行设计了这种衍生品，就说一对一设计，那么这个合同都100多页，那么很多大家都看不明白，那么在这种情况下，容易产生好多问题。出现了一些条款不对等，就是收益和风险不对等。”中国论文网"bS!i5m#o,O;q_P
（二）对国企金融衍生品巨亏案是否有侵权行为的思考
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U0 一些亏损的国企并没有违反国资委的相关规定，但是仍然遭到了巨额的亏损。中国远洋相关人士“其实我们并没有做超过自己所需要的，我们做的运费远期交易只占了所需要的10%。”东航人士也曾指出，其衍生品交易在“套保”范围之内，套保的航油量并没有超过用油量的35％。[17]既然这些央企都是按国资委规定办事，为何还会出现如此巨亏？中国论文网1Y lD:I,V#Y
1、外资投行缔约中的风险提示义务的履行
!Q`6y%~?r(LV0U0 外国投行销售的产品有很大的风险，卖方在销售的时候就有着提示说明义务。肖金泉律师认为：“股票累计期权合约的风险是极高的。在销售过程当中有没有提示风险，或者风险提示是否完全，成为这类案件的关键所在。”[18] 中国论文网5h5]7@FL T1P\9S*}'O g
毫无疑问，在金融衍生品游戏中，处在优势地位的是银行。在同中国企业签订合约时，用高超的技巧进行“伪装”，讲没有任何套保功能的欺诈性产品包装成套保工具卖给中国企业，合约中一般没有风险提示，往往是一开始签订合约就进入了陷阱。不少央企内部风险管理缺乏独立性，而且表现十分“果敢”，“甚至没看懂合约条款”就签了高风险合约协议。更有甚者，一些连衍生品设计者也可能无法进行可靠定价的结构性金融产品，央企都敢“对赌”。
'R&U6o3t"V0 康奈尔大学金融学教授黄明指出：专业机构在设计这种结构性产品的时候，会尽可能将产品复杂化，用来“迷惑投资者，赚取利润和转嫁银行本身的风险”。然而这种风险严重不对称的转嫁行为显示，银行们利用了本身产品设计时的信息不对称优势，很可能向交易对手隐瞒了其真实风险。[19]中国论文网C8o+gT
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2、金融衍生品交易中的误导、诱惑和欺诈行为中国论文网3\a?(U7LT&}*sS R
国企在购买金融衍生产品的初衷是为了套期保值，但是没有选择简单的稳妥的简单的金融衍生品而是选择了复杂高风险的金融衍生品。国企究竟为何签下如此高风险的合同，很有可能里面有误导、诱惑、欺诈的成分。
*x7ck%kkVj0 很多学者对其中的问题进行了猜测，在国企巨亏案当中或许存在着欺诈等侵权行为。叶檀：投资者在未弄清文本意义的背景下签订合同。投资者确属无知，但这不能为银行欺诈行为披上合法外衣。无论从哪个角度说，银行在未告知投资者本人的情况下，出售风险极大的结构性产品，都是一种欺诈行为。[20]常清：大部分央企在套保上出问题，不是因为有投机心态，而真正的问题在于他们跟国外投行买的并不是套期保值的产品，是受到了欺诈的产品，这些产品并没有具有套期保值功能。” [21]中国论文网&Y3^!U
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（三）国际上金融衍生品侵权的判例及相关理论
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V1w!KOoN0 在金融衍生品侵权问题上一些国家对金融消费者的保护力度是相当大的，对贪婪的投行家们起到了震慑的作用。这在一定程度上遏制了金融衍生品的肆虐，有效地防止了金融衍生品侵权案件的发生。
/h.s6uVd0H nv0 段世华：“国际上对衍生品这块监管很严。根据相关法律规定，如果投行卖给不懂此道的企业或个人，出现损失后，投资者不仅可以不付钱，还可以向法院对其提起起诉，这在国际上也是有先例的。另外，对金融衍生品侵权的处罚力度也是相当大的。”[22]
B6K]fQwR0 黄明：“这种产品有巨大的向下风险，往上给投资者的回报是很小很有限制的，但是往下的风险可以几十几百倍。你要是让投资者签这种合约导致巨额亏损，投行在美国就会承担极大的法律责任，因此投行不敢在美国销售这种产品。”[23]中国论文网7n2}%`k }
1、美国关于金融衍生品侵权诉讼的判例中国论文网
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美国历史上对于及金融衍生品交易欺诈的惩治力度是相当大的，比较著名的是宝洁公司诉美国信孚银行。宝洁指控信孚银行通过欺诈手段对其销售极其复杂的金融衍生产品，导致宝洁公司亏损1.02亿美元。信孚银行最终被法庭判定有欺诈嫌疑，在信誉崩溃之后被德意志银行收购。1993年11月，宝洁公司向信孚购买了第一批利率互换性质的衍生产品，它想通过使用利率衍生工具来帮助其降低融资成本。多数交易是以一个复杂的支付公式为基础的，即要求宝洁在利率上升时向信孚支付差价，在利率下降时获得信孚的补差，由此有效降低其财务成本。在利率稳定时，宝洁最初是受益的。然而，1994年2月，联邦储备委员提高了利率，这样宝洁就在交易中受损。到1994年10月，宝洁以信孚未就交易事项披露重要信息（比如，如何计算不同情景下的利率互换的支付额）、错误提示交易风险、违背受托及顾问关系等为由起诉。宝洁指出，因信孚的这个利率互换产品而蒙受损失的不止他们一家，其他的公司也蒙受类似的损失，包括Gibson Greeting、Jefferson Smurf、山德士、航空产品制造公司以及联邦纸业委员会。法庭在审理中披露了信孚交易记录中一些令人难堪的材料，反映出信孚某些员工的“激进式”销售做法及态度。法庭结案之前，双方取得了庭外和解:宝洁同意向信孚支付3500万美元，以抵消衍生产品合约中的1.95亿美元负债。[24]中国论文网 Y^L7d7d
自1996年，欧美国家金融衍生品欺诈的诉讼很少见，因为严厉的法律使投行家们不敢在欧美市场进行金融衍生品的销售。投行将注意力转向了东亚市场，最初是日本，近两年将主要的基地落在中国香港地区，香港成为了全球金融衍生品销售的大本营。
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IG _8V8b D F0 2、英美法有关金融衍生品侵权的理论中国论文网Se#E q6S{8rW
英美法系使用“不当陈述（misrepresentation）”这一侵权责任类型。该责任系指在行为人的陈述与事实不符以致信赖该陈述的人受有损害的情形，行为人依法应当承担的民事责任。[25]英美法系的不实陈述责任是通过诸多判例逐渐予以确认的，但最为完整的表述应当是《美国侵权法重述（第二版）》第522条的规定，该条第（1）项规定：由于营业、职业或雇佣关系，或者在其具有经济利益的任何交易中，提供了虚假信息以引导交易对方或第三人的人，如果在获取或者传递上述信息的过程中未能保持合理程度的注意或技能，应对他人因正当依赖该信息而遭受的经济损失承担责任。中国论文网}2b LTE&?6s
在判例法中将多数场外交易的侵权问题归结为“不当陈述”，所谓的“不当陈述”在英美法上有六种情形：一是由于合同当事人进行的欺诈陈述，导致损害赔偿与合同撤销；二是由于合同当事人进行的过失陈述导致损害赔偿与合同撤销；三是由合同当事人所为的善意的不当陈述，导致损害赔偿与合同撤销;四是由于非合同当事人所为的欺诈性不当陈述，导致损害赔偿；五是由于非合同当事人所为的过失不当陈述，导致侵权法上过失不当陈述，但较欺诈的范围要窄；六是由于非合同当事人所为的善意不当陈述，没有责任。上述情形包括签订合同过程中的陈述、形成合同条款的陈述以及侵权法上的不当陈述。[26]就不当陈述的认定：（1）交易主体的认知能力对于判断是否为不当陈述具有意义。（2）在行为性质方面，场外交易既可能产生合同上的不当陈述，如诱使某最终用户对不当陈述产生信赖进人某一交易合同，也可能产生侵权法上的不当陈述。除此之外，还有不当影响、损害性允诺等侵权形式。[27]
H+k I(I[ EZ r03、日本法有关金融衍生品侵权的规定中国论文网7JA tu2Q5P
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金融商品销售人员说明义务的规定是日本《金融商品销售法》的一项重要内容，当销售人员未能履行说明义务时可能构成侵权，需要承担相应的民事责任。中国论文网#?!rkB(dkSW1X
按照日本《金融商品销售法》第三条第一款的规定，金融商品销售人员在销售金融商品前，说明的事项包括：（1）如果利率、汇率、有价证券市场价格或者其他指标变动，可能直接导致本金亏损或者存在亏损风险的，则应当指明是何种指标；（2）如果金融商品的销售者或者其他人的业务或者财务状况变化，可能直接导致本金亏损或者存在亏损风险的，则应当指明是何人；（3）如果存在某项政策法规，可能影响买方的判断，从而直接导致本金亏损或者存在亏损风险的，则应当说明该政策法规；（4）如果所销售的金融商品对顾客行使权利或者解除权有期限限制的，则应当予以说明。当然，说明义务也并非绝对的。日本《金融商品销售法》第三条第四款即规定，当金融商品的购买人是法律所规定的具有专业学识经验的人员或者购买人明确表明不必说明时，免除金融机构的说明义务。中国论文网;k1vZ
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2006年，修订后的日本《金融商品销售法》进一步强化了说明义务的法律责任。受到侵权损害的投资人只需证明违法行为的存在即可；至于损害结果的大小及其与违反说明义务行为之间的因果关系，由金融机构及其销售人员予以证明。如果无法证明违法行为与损害结果之间不存在因果关系的，金融机构及其销售人员应当承担损害赔偿责任。中国论文网;Y4K$e,j4Nnr
（四）我国金融衍生品交易侵权应承担的民事责任
9ZQv3NvR9`-Q0 我国在金融衍生品交易侵权方面没有专门的立法规定，也没有英美判例法对金融衍生品交易侵权的类型划分。主要依据《民法通则》《合同法》《消费者权益保护法》等法律规范按照传统的合同侵权理论来确定民事责任的承担。《合同法》第三十九条：“采用格式条款订立合同的，提供格式条款的一方应当遵循公平原则确定当事人之间的权利和义务，并采取合理的方式提请对方注意免除或者限制其责任的条款，按照对方的要求，对该条款予以说明”。《合同法》第五十四条：“一方以欺诈、胁迫的手段或者乘人之危，使对方在违背真实意思的情况下订立的合同，受损失方有权请求人民法院或者仲裁机构变更或者撤销。”《消费者权益保护法》第八条：“消费者享有知悉其购买、使用商品或者接受服务的真实情况的权利。”《民法通则》第一百一十七条：“侵占国家的、集体的财产或者他人财产的，应当返还财产，不能返还的，应当这家赔偿。”可见，在金融衍生品的交易中，如果投资银行进行误导、欺诈等行为，可以变更或者撤销合同，如果符合侵权要件，可以追究银行一方的侵权损害赔偿责任。但是，金融衍生品交易不同于一般买卖合同的交易，它具有很强的复杂性、风险性、交易双方的信息不对等性，金融消费者处于弱势地位，如何通过侵权的救济措施有效地保护金融消费者，在立法上需要完善。中国论文网+j4SO:J @ S6v3m
中国论文网 F3l%H0{_N
四、国企维权的救济措施中国论文网j*d4X@1u#T(y!e)v
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“我们不仅要反思当前这种金融创新对金融市场发展的重要性，更重要的是要反思现行的金融创新的负面影响，反思这种金融创新对金融风险的放大效应及对投资者利益的侵害，并要思考在现行的法律基础上，如何对金融机构利用这些金融创新工具进行欺诈的行为进行全面诉讼。”[28]以我国国有企业为代表的金融衍生品投资者出现了巨大的亏损，如何进行救济、维护我方权益成为了当前最值得关注的问题。
$` I-r/iE@*L0 （一）国资委对国企维权的态度
;J1Nlh%J;T!h5j0 2008年央企爆出投资金融衍生品巨亏案件引起了国资委、财政部等相关部门的高度重视，一系列严格的监管措施近期也在密集出台，国资委也正在开展对中央企业投资金融领域的总体情况的摸底调查。[29]据国资委统计显示，共有28家中央企业从事金融衍生品业务，有盈有亏，亏损居多。此前，针对部分中央企业金融衍生业务存在的问题，国资委已多次明确要求所有中央企业从事金融衍生业务必须严守套期保值原则，谨慎选择交易对手，不得选择风险难以认知的复杂结构产品，禁止从事任何形式的投机交易，并强调对违规行为进行问责。
]*S*B*gjg+m6qmJ;T0 随着兑现期的临近，央企们也不甘“束手就擒”，从事油料结构性期权交易业务的部分中央企业向交易对手致函，表示鉴于对该项业务的内部调查正在进行，其保留追索权利。国资委表示，此举属于企业在商业活动中运用法律手段维护自身权益的正当行为，国资委予以高度关注和支持，并认为有关交易对手应当予以协助。国企的维权行动得到了国家层面的支持。中国论文网v [%^*j5O%H:q'z}0E
（二）诉讼或仲裁救济措施
6Rjb%gL(Bk0 国资委日前在其网站发布的《关于企业致函交易对手有关情况的说明》表示，正在对油料结构性期权交易情况展开调查，支持企业运用各种法律手段通过谈判协商、仓位管理等措施，尽力减少损失，有效维护权益，同时保留采取进一步法律诉讼等权利。[30]目前央企还着手实施诉讼或者仲裁的报道。就仲裁问题而言，能否提交仲裁关键要看合同里是否有仲裁的条款，外资行与国企签订此类场外衍生品套保合同一般通过香港业务部门，仲裁地点一般为香港或新加坡，如果诉诸法律，中国企业未必占有优势。[31]中国论文网Z
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（三）救济措施中的难点
'AT ib_Ou!x g0 1、证据的搜集
,E1t]M1W ^0 购买金融衍生品的签约地、签约中银行风险提示是否充分、银行顾问并没有对客户进行足够风险提示、是否存在着欺诈的成分成为了证据的关键点。一些分析师指出，从国资委和央企的态度可以推测出我方可能通过分析合约、定价、谈判细节、所有的历史交易记录以及过去数年的电子邮件等，已经掌握了大量的证据。
o1_2S#w$a8h0 国资委下属部分央企，将对此前与外资投行签订的大宗商品挂钩产品“保留不付款的权利”。有分析表示，此举表明国资委已掌握足够的材料与数据，足以证明央企衍生品合约“明显存在误导嫌疑与可能的信息欺诈”，因此才会态度强硬地力挺央企，支持其运用各种法律手段减少损失。[32]中国论文网_%m?fj n jK(e,s
北京科技大学金融工程系主任刘澄认为：“金融衍生品一般在初期签订时，保证金都已交付了，如果说对一些与大宗商品挂钩的金融衍生品保留不付款的权利，很有可能是受委托的外资银行和投行进行了合同之外的违规操作，如已超过保证金规定的亏损额度，但受委托的外资银行和投行仍未平仓停止交易，或者涉嫌交易欺诈。”[33]
J:\9J mHs^_0 在交易过程中企业的法律意识应该有所加强。企业对不懂的复杂的金融衍生品交易尽量地避免。即使选择了金融衍生品套期保值，在交易中也尽可能使交易过程规范化、透明化，保留交易中的协商谈判的资料，作为证据。中国论文网C(YI(U9Xna,Y@
2、诉讼管辖的判断中国论文网 S5t t,T/[:j
除了取证外，内地法院是否具有管辖权也将成为决定案件进展的重要因素。“投资者必须证明合同的签订或履行是在内地进行，至少实质部分在内地进行。”中国人民大学法学院叶林教授表示，“判断合同履行地点一般是以账户所在地作为标准，然而目前绝大多数受害者的开户地都在香港，合同履行地的举证要落到投资者身上，这对投资者来说非常不利。”在国际金融衍生品交易中，为了防止在出现纠纷的时候出现不利于自身的情况，在订立交易合同时有必要增加纠纷解决的条款。中国论文网Igr!?|+M
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3、法律依据的确定中国论文网"Ff iF2G"\LIy)UE$cB
按照内地法律规定，外资银行禁止在内地销售未经许可的金融产品，因此，在香港购买金融产品的投资者不受内地法律保护。这些巨亏的内地投资者或者在香港直接开户，甚至在诱惑之下在境外设立公司。因此，此类金融衍生品投资的案件具有跨国性或者具有跨地域性，需要根据国际私法的规则确定相关的准据法，因此侵权行为地、侵权结果发生地、合同履行地、合同订立地、当事人住所地、被告所在地等的法律都有可能成为准据法。
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M+`7Qv&n#RO0 中国论文网%t3^pp$I5u-Q|
五、金融衍生品交易中侵权问题的法律完善的建议
-w+ta-e6k0 国企金融衍生品巨亏案，目前已经告一段落，公众等待着国企寻找救济途径，维护自身的权益。在吸取了国企巨亏案的教训以后，国企开始完善内部控制制度，国资委也多次明确要求所有中央企业从事金融衍生业务必须严守套期保值原则，谨慎选择交易对手，不得选择风险难以认知的复杂结构产品，禁止从事任何形式的投机交易，并强调对违规行为进行问责。另外，相关部门也加强了相关的金融监管力度。今年8月5日，银监会发布《关于进一步加强银行业金融机构与机构客户交易衍生产品风险管理的通知》，要求银行对衍生产品的风险和机构客户的成熟度进行评估分类。不得销售脱离实体经济需要，交易过于复杂化、缺乏透明度的衍生产品。不出意外，国内银行间复杂衍生品交易将要启用一份新协议——《中国银行间市场金融衍生产品交易主协议》，将成为国内场外复杂金融衍生品交易的新模板。
h,a9l4F3_d0 笔者认为在关注企业完善内部控制制度和外部金融监管制度的同时，完善侵权救济的相关立法也是必不可少的。在一系列国企亏损的案件中，外国投行之所以可以屡屡得逞在很大程度上是因为横向法律规范的缺失。正是这个原因，双方当事人的权利义务关系不能得到有效的调整，使金融消费者的弱势地位得不到改善，因此导致了外国投资银行肆无忌惮地欺诈。从这个角度，美国、日本等国家对场外交易侵权的横向法律规范值得我们借鉴。中国论文网Pp U$e@,T"E5f
（一）明确金融衍生品销售者的告知说明义务中国论文网-sP(a2R:_#xNK
金融衍生品交易中的信息披露对打破信息不对称状态、平衡交易双方的地位起着重要的作用。金融消费者在获取足够的信息后可以对风险进行正确的评估，从而理性决策。有学者将衍生金融工具交易中的信息披露概括为两个方面：一方面要求衍生金融工具的使用者将其从事该类交易的事实及该交易执行时可能对公司财务状况产生的影响向其投资人及其它利害关系人公布。另一方面要求衍生金融工具的交易商有义务向作为客户的使用者详细揭示从事该交易可能发生的损失，以使潜在的使用者在进入交易前有条件做出更为理性的判断。[34]信息披露在法律上就是销售者的告知说明义务。日本《金融商品销售法》明确了金融商品销售人员在销售金融商品前说明义务，并且非常详细地列举了的事项，笔者认为我国有必要在金融商品交易的相关法律法规中明确销售者的告知说明义务，避免投资陷阱情形的出现。中国论文网v8m
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（二）细化金融衍生品侵权行为的形态
a'uE(T6Y-A7{^oO0 在英美法当中通过判例制度确定了不同种的侵权形态，过失的不当陈述、欺诈、不当影响、损害性允诺等等。金融衍生品侵权与一般的侵权是不同的，往往会涉及到很强的技术性，不同的行为可能会形成不同的侵权形态，不同的不同的侵权形态承担的民事责任也是不同的。建议对我国细化不同的侵权的形态，以便于责任的承担。
7hF"Zt {aiH0 （三）金融衍生品侵权民事责任的承担
azr+a(qPk0 金融衍生品交易具有与一般合同交易不同的复杂性、高风险性和信息不对称性。我国固有的侵权行为法体系很难有效地处理此种侵权纠纷。笔者认为，有必要设立专门的制度来规定金融衍生品交易的侵权救济责任，以实现对金融消费者的有效保护。
$Z)_pp7W:Q^0 在具体的制度设计的方面可以借鉴日本《金融商品销售法》的规定。比如在举证责任方面，受到侵权损害的投资人只需证明违法行为的存在即可；至于损害结果的大小及其与违反说明义务行为之间的因果关系，由金融机构及其销售人员予以证明。如果无法证明违法行为与损害结果之间不存在因果关系的，金融机构及其销售人员应当承担损害赔偿责任。在金融消费领域，金融消费者处于弱势地位，因果关系要件的举证责任的倒置会对金融商品消费者起到保护的作用。中国论文网!u Zco2K Z8X.L1mf
vN BiRs0 六、总结
R }iV/~l]0 去年我国国有企业一系列的金融衍生品投资巨亏案件给投资者们敲响了警钟。由于金融衍生品的复杂性、高风险性和风险不对称性往往隐藏着巨大而投资陷阱。无知和投机心理使得很多国企纷纷进入了圈套，国企面临着巨大的亏空。导致企业亏损的主要原因是企业内控制度的缺失和金融监管制度的不健全。在惨痛的教训下，我国国有企业的内控制度和金融监管制度正在逐步走向完善。中国论文网9j+ie'Q)J[(eZ'X
投资者遭遇的巨大亏损是否是由侵权导致的以及如何救济成为了当前的热点问题。通过与欧美国家和日本法律制度的比较研究，笔者发现，外国投资银行不敢在欧美、日本等国家进行欺诈性的金融衍生品销售，是因为这些国家对金融消费者的保护力度是相当大的，而且是比较明确的，银行的不当操作行为很可能给自己带来很大的法律风险。相比之下，我国在金融衍生品交易的横向法律规范还有所欠缺，没有专门的法律规定金融衍生品交易双方的具体交易规则，存在者法律漏洞，所以外国投资银行将交易市场移向我国。
:zJ%J LTwM-pO0 笔者认为在金融衍生品交易领域侵权方面的立法完善是必不可少的。首先应当明确金融商品销售者的告知说明义务，否则可能会承担侵权责任；其次不同的侵权形态应当确定不同的侵权责任；三是金融消费者的救济过程中合理分配举证责任。这样，一方面可以起到警示作用以防止金融衍生品欺诈的情况出现；另一方面一旦出现欺诈的情形可以依据明确的规定来追究侵权人的民事法律责任。
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注释:中国论文网l){bJ R0H]9AK
[1]《国资委表示央企投资金融衍生品多亏损》，CCTV第一时间报，2009年05月06日，http://news.sina.com.cn/c/2009-05-06/112917756515.shtml
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F G U0 [2]高喜燕：《“中信泰富”事件的反思》，载《西部金融》，2009第2期，37-38中国论文网6X6LZBLl2j
[3]丁洪：《中信泰富外汇衍生品投资亏损案例分析与启示》，载《南方金融》，2009年第3期，29-31中国论文网 | ?b C fC o
[4]曾子建：《投机还是套保？中国远洋自揭FFA浮亏40亿之谜》，每日经济新闻，2008年12月20日，http://money.hbjjrb.com/finance/298/ywdd/2008-12-20/0000005932s.shtml中国论文网Y1K@ [ K Fu6H
[5]赵亚奇、王妍：《“波动率的微笑”在实际中的应用分析——基于东航套期保值巨亏的研究 》，载《经济论坛》2009年第16期
'L e:p@ k t8Zn0 [6] 参见罗文辉：《贪小便宜：国航结构性期权套保之误》，第一财经日报，2008年11月24日，http://finance.sina.com.cn/stock/s/20081124/05505542452.shtml中国论文网d&`,s'_Hz)|+V;C
[7] 肖林秀：《原油价回弹70美元 深南电风险降低但仍面临2年巨亏隐忧》，载《证券日报》，2008年11月4日中国论文网 T%Q B"R#` t
[8]王仁祥、喻平：《消除理解误区———论我国金融衍生工具的发展时机》，载《经济问题》，2000年第7期．中国论文网;u-nIT D%\OWE
[9] 王建坤，《深南电的赌局》，载《南风窗》，2009年第01期中国论文网wFmK]Wj Y&YK7F
[10] 黄明，《防范复杂衍生品陷阱》，载《财经》，2008年第22期
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n I-S sg;\0 [11] 参见谢群，周蓓蓓，刘潇：《从中航油事件透视我国金融衍生品市场的监管体制》，载《金融经济•学术版》，2008年第8期中国论文网M4X.{`?'Mej#w
[12] 参见谢群，周蓓蓓，刘潇：《从中航油事件透视我国金融衍生品市场的监管体制》，载《金融经济•学术版》，2008年第8期中国论文网
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[13]《国资委回应央企衍生品“法律函”事件》，山西日报，2009-09-08，http://news.sohu.com/20090908/n266540749.shtml中国论文网)}A,B(X/O Y;Y
[14]黄应来：《国际投行或面临欺诈销售指控》，载《南方日报》，2009年09月08日，http://business.sohu.com/20090908/n266554389.shtml中国论文网/sX k8y6H
[15]王旸：《衍生金融工具基础法律问题研究》，载《法学家》，2008年第5期 P82
/V { b(l:y0 [16]唐金龙：《央企金融衍生品合同能否被叫停》，央视经济半小时，2009年9月9日，http://www.gxtv.cn/news/20090910/news_02202546651.html
%T,F1c9q d _a&g0 [17]李海霞：《国企套期保值巨亏逾千亿，衍生品条约仍在履行》，新华网，2009年10月16日， http://www.zgjrw.com/News/20091016/index/356262530400.shtml中国论文网&o6l r#r
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[18]万敏：《肖金泉律师炮轰外资行内地卖产品涉嫌欺诈》，载《证券日报》，2009年04月15日，中国论文网 ?+crw'_
[19]《警惕国际金融衍生品的“欺诈”属性》，2008年10月31日，http://www.cnemag.com.cn/fenxplun/newsfx/2008-10-31/174815.shtml中国论文网 d0['HDt0` J pR
[20] 叶檀：《在中国境内起诉欺诈性银行刻不容缓》，2009年6月4日，http://news.hexun.com/2009-06-04/118289069.html中国论文网~p6O'r8?sm%@*i^8@^
[21]孙中元：《国资委重申央企套保红线 东航仍与高盛“对赌”》，载《证券日报》，2009年10月19日，http://news.dayoo.com/finance/200910/19/54391_100227161.htm
,m ?lPA$E ` t[j0 [22]黄应来：《国际投行或面临欺诈销售指控》，载《南方日报》，2009年09月08日，http://business.sohu.com/20090908/n266554389.shtml中国论文网S6@M`1s2g;lu
[23]黄明，《防范复杂衍生品陷阱》，载《财经》，2008年第22期中国论文网 e
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[24]［美］班克斯：《金融风险管理的简要规则》， 清华大学出版社2005年版，第131-132页中国论文网
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[25]［美］理查德•A•爱泼斯坦 ：《侵权法：案例与资料》，中信出版社2003年版，第545－549页
N2Fw*G8W1O d0 [26]［英］Simon James ：《The Law of Derivatives》，London :LLP,1999 ，第中国论文网&u NV2Aw*CuC*l
[27]王旸：《英美法系的衍生工具交易商法律制度》，载《金融研究》，2008年第7期
0T:i/m$f"i-JI0 [28] 易宪容：《金融创新理论及方式需要全面革命》，载《中国经济时报》，2009年09月11日，http://finance.people.com.cn/GB/10038011.htm[29]央视：《央企金融衍生品合同终止艰难 需非常之举》，2009年09月09日http://news.hexun.com/2009-09-09/121025120_1.html中国论文网5D#[5c i#|5{,j D
[30]国资委宣传工作局：《关于企业致函交易对手有关情况的说明》，2009年09月07日，http://www.sasac.gov.cn/n1180/n1566/n259730/n264183/6615995.html中国论文网.M Ge/D-LX3L5_
[31]钟晶晶：《央企或可中止衍生品买单》，载《新京报》，2009年08月31日
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@0 [32]李海霞：《国企套期保值巨亏逾千亿，衍生品条约仍在履行》，新华网，2009年10月16日， http://www.zgjrw.com/News/20091016/index/356262530400.shtml中国论文网 WXe:g P sD~
[33]钟晶晶：《央企或可中止衍生品买单》，载《新京报》，2009年08月31日
d'?V_1T:U*o![*j0 [34]王旸：《衍生金融工具基础法律问题研究》，载《法学家》，2008年第5期，P86
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